記者丨寧曉敏 見習生丨 屠玲
出品丨鰲頭財經（theSankei）
IPO期間罕見易主，安徽佳力奇先進復合材料科技股份（以下簡稱“佳力奇”）雖然成功過會，但市場仍不看好其發展前景。
(資料圖片)
佳力奇于2012年開始產業轉型，2015年引進外部投資者及管理者，路強因此入股，成為管理者。4年后，路強攫取了公司實際控制人之位。
高度依賴單一客戶的風險，對任何一家而言都是懸在頭上的達摩克利斯之劍。近幾年，佳力奇向第一大客戶銷售收入占比均超過99%，高度依賴程度之高可見一斑。
本次IPO，佳力奇擬募資11.22億元，超過公司目前總資產。6.2億元募資用于擴產，產能猛增2倍，能否順利消化吸收，值得懷疑。
外部人獲得控制權
股權密集變動，IPO期間實際控制人突變，迷霧重重的股權異動引發市場高度質疑。
根據招股書，佳力奇成立于2004年3月，注冊資本500萬元，由梁繼選、張鳳琴夫婦創立。
2012年，佳力奇籌劃產業轉型。當年6月，梁繼選將其所持佳力奇10%股權無償轉讓給安徽省和平國防科技信息中心（簡稱和平國防科技）。本次0元股權轉讓換來的是，和平國防科技無償協助佳力奇完成軍工企業轉型申報、審批，并負責引入客戶、生產線技術改造等。
正是這次異常股權轉讓，佳力奇完成了產業轉型，后來，和平國防科技退出，股權轉讓款210萬元。
第二處異常，是創始人家族的控制權旁落。
2015年12月，佳力奇增資擴股，自然人路強出資1000萬元認繳了新增注冊資本900萬元，從而獲取公司36%股權，成為第二大股東，并隨即進入管理層，擔任公司總經理。
路強于1974年10月出生，于2011年3月創立安徽正昊，從事煤炭貿易業務。
2012年6月起，梁繼選、張鳳琴夫婦之子梁禹鑫出任公司總經理，梁禹鑫于1982年出生。直到路強入股前，佳力奇100%為創始人一家三口持有。
對于引進路強，佳力奇回復發審委問詢時稱，公司新增軍品業務，經營管理難度大幅提升，時年62歲的梁繼選因年齡及身體等因素，計劃退出公司經營管理，且認為公司亟需引入優秀管理人員提升管理水平及通過引入外部投資者進行股權融資。
時年33歲的梁禹鑫與41歲的路強是多年好友，路強的煤炭貿易業務受政策影響幾乎停滯。在這一背景下，梁禹鑫邀請路強加入佳力奇。
佳力奇稱，隨著公司軍品業務的持續發展，外部市場拓展及銀企、政企關系等方面工作的廣度及復雜程度不斷增加，梁禹鑫在該等方面工作開展較為艱難。2017年起，梁禹鑫開始逐步將市場拓展及銀企、政企關系等方面的領導管理職責也轉移給了路強。而路強通過外部邀請或內部培養的方式聚集了一批核心人員，包括財務總監、董事、副總經理等。
2018年2月，路強升任公司董事長，梁禹鑫則被邊緣化，僅擔任公司董事、黨支部書記，負責公司黨支部黨務工作，不再參與主要經營管理工作。
2019年9月，隨著所持股權變化，路強成為佳力奇的控股股東、實際控制人，并任公司董事長兼總經理。
至此，路強輕而易舉奪取了佳力奇的控制權、實際控制人之位。
市場的疑問，佳力奇的實際控制人變更是否合理。
連續2年供銷依賴大客戶
對大客戶的高度依賴，是佳力奇成長壯大的障礙。
佳力奇專注于航空復材零部件的研發、生產、銷售及相關服務，已承擔眾多型號航空復材零部件的研發、設計和制造，主營業務位于復合材料產業鏈的下游。
從招股書披露的信息看，佳力奇的客戶集中度畸高。2019年至2022年上半年（以下簡稱報告期），公司向前五大客戶銷售的金額分別為1.82億元、2.35億元、4.28億元、2.77億元，占比分別為100%、99.93%、99.96%、99.98%。
報告期，公司前五大客戶主要為航天工業、航宇超合金、新萬興碳纖維、立航科技、德坤航空、上飛飛機裝備制造等。報告期，公司第一大客戶均為航空工業，公司向其銷售的金額占比分別為99.86%、99.29%、99.57%、99.70%，均超過99%。而在航空工業這一客戶之下，公司向客戶A 的銷售占比分別為99.21%、93.14%、88.34%、83.27%。雖然呈下降趨勢，但占比依然偏高。
對此，有人士戲言，佳力奇是靠航天工業這一個客戶“養大”的。
毫無疑問，客戶集中度畸高，對單一客戶存在重大依賴，存在重大風險。
對此，佳力奇在招股書中解釋稱，我國航空制造業歷經數次戰略性和專業化重組，目前形成了主要軍用飛機主機廠均為航空工業下屬單位的行業格局。受此影響，國內軍用領域的航空零部件制造企業普遍具有客戶集中度較高的特點。
盡管如此，與同行可比公司相比，佳力奇的客戶集中度尤為突出。報告期，2019年至2021年 ，同行業可比公司前五大客戶銷售收入占比的平均值分別為88.15％、87.37％、85.48％，佳力奇分別較其高出11.85個百分點、12.56個百分點、14.48個百分點。整體而言，同行業公司積極開拓民品市場，逐步減少對大客戶的依賴。
值得一提的是，佳力奇的供應商集中度也較高。佳力奇向前五大供應商合計材料采購占比分別為95.56％、93.22％、87.83％、88.75％。其中來源于航空工業下屬單位以及江蘇恒神的合計采購占比分別為90.74％、86.91％、77.18％、79.04％。2019年、2020年，航空工業均為公司第一大供應商。
產能利用率不高仍2倍擴產
佳力奇的經營業績異常大幅增長，毛利率持續下降。
報告期，公司實現的營業收入分別為1.82億元、2.35億元、4.28億元、2.77億元，對應的歸屬于母公司股東的凈利潤（以下簡稱“凈利潤”）分別為817.35萬元、5436.99萬元、1.29億元、6769萬元。同期，公司實現的扣除非經常性損益的凈利潤（以下簡稱“扣非凈利潤”）分別為5430.03萬元、7031.13萬元、11730.40萬元、6039.79萬元。
上述數據顯示，2020年、2021年，凈利潤同比實現倍增，而2022年上半年的增速明顯放緩。根據公司披露，2022年前三季度，凈利潤、扣非凈利潤分別為8809.90萬元、7582.65萬元，同比增長12.57%、10.38%。為何在2021年營業收入和凈利潤異常倍增？
與凈利潤同比大幅增長不相匹配的是佳力奇的經營現金流凈額。報告期，其分別為0.33億元、1.41億元、1.26億元、0.04億元。2021年，凈利潤同比倍增，經營現金流同比反而減少。2022年上半年，凈利潤為0.68億元，同比繼續增長，經營現金流竟只有405.58萬元。考慮到季節性，與上半年同期相比，也減少了逾50%。
與凈利潤存在關聯的是，公司應收賬款迅猛增長。2020年底，公司應收賬款賬面價值為0.25億元，2021年底猛增至0.95億元，增幅為2.80倍。
報告期，佳力奇的主營業務毛利率持續下降，分別為53.82%、52.26%、46.80%、41.22%。這似乎可以說明，高度依賴大客戶，公司在產業鏈中并沒有話語權。
本次IPO，佳力奇計劃募資11.22億元，其中，2.10億元用于補充流動資金，6.20億元用于先進復合材料數智化生產基地建設項目。2.40億元、0.52億元分別投向研發技術中心建設項目、先進復合材料數智化制造系統建設項目。
先進復合材料數智化生產基地建設項目是一個擴產項目，建成后，公司航空復材零部件產能將新增74925加工工時/年。公司稱，有助于突破產能瓶頸，迅速響應客戶需求，提升公司盈利能力。
根據招股書，報告期，公司產能分別為11960小時、17860小時、37088小時、20844小時，產能利用率分別為42.19%、59.22%、84.41%、91.07%，產能并未用足。
先進復合材料數智化生產基地建設項目建成后，新增產能建設2021年產能的2.02倍。
產能利用率并不高，超2倍擴產，佳力奇能順利消化嗎？